永赢基金李永兴:高端制造成A股价值洼地

2019-10-26 19:44

  国庆长假之后A股将如何演绎?有哪些投资机遇值得重点关注?未来最具成长性的行业可能有哪些?电子、消费、制造业行业等的发展情况如何?基金君近期邀请到了永赢基金管理有限公司副总经理、分管权益投资业务的李永兴先生,与我们粉丝分享他的观点。

  问:今年以来5G板块整体走势强劲,特别是PCB板块,但按现在的业绩和价位来看,感觉有些偏高。随着5G的不断建设,还有哪些环节值得我们重点关注的呢?还有5G的估值应该怎么样去评估呢,毕竟业绩没有完全释放出来。

  李永兴:5G只是TMT新一轮上升周期的起点,如同上一轮移动互联网周期一样,始于3G,有了3G才能有智能手机,有了智能手机的渗透才能有移动互联网的发展。所以今年TMT投资的焦点在5G设备相关,明年5G网络建设加快后TMT投资的焦点可能延申至智能终端产业链甚至5G应用场景的创新,5G设备相关方向最好的投资时点可能即将过去。

  问:全球手机销量16年见顶,产业链公司18年19年业绩都在下滑,目前这个时候押注电子股的逻辑是什么?5G难道会带来全球手机销售总量的增长吗?

  李永兴:电子行业的投资逻辑在于两点:一是国产替代、二是创新。在摩擦升级后,我们看到以华为为代表的国内手机厂商主动增加了国产零部件的采购比例,而且估计未来会进一步加大,这使得即使手机出货量不变的情况下部分国内电子公司的市场份额会不断提升。创新主要在于三个层面,第一层面是5G手机相比于4G手机在天线端以及光学组件方面的单机使用数量增加,所以即使手机出货量不变天线和光学模组的价值量会有明显增长;第二个更大的层面在苹果明年的创新,明年有可能是苹果手机的创新大年,苹果手机创新力度可能加大,创新会带来新的结构性投资机会,也会加快手机的换机周期(过去两年手机销量不景气部分原因就是创新减少);第三个最大的层面在于其他智能终端的创新,例如VR/AR,甚至汽车电子,一旦新的智能终端出现,市场空间将完全打开,这一点需要明年继续观察。

  问:您觉得TMT行业和电子、科技板块是否已经过热了?现在介入科技股,是否等于徒手接飞刀?

  李永兴:上一轮移动互联网周期以及TMT行业的投资机会,始于08年底3G牌照发放,一直持续到15年移动互联网高峰见顶,一轮上升周期持续了6-7年。5G有可能引领新一轮TMT产业的上升周期,如果确实如此的话预计这轮上升周期也会持续多年,而且大概率也是先通讯、后电子、最后传媒计算机应用的投资顺序,因此从大周期而言,目前只是刚刚从通信行业过渡到电子行业,远谈不上过热。当然如果短期股价上涨过快,有可能会出现股价的回调,以等待基本面的跟进,但是大方向只要向上,逻辑上说每次股价回调的底部都应该比上一轮的底部更高。就如同上一轮09年至15年的移动互联网周期一样,TMT涨幅过大或是市场整体不好时,TMT股价回调幅度也有可能较大,但是每一轮底部都是逐渐抬升的。

  问:1.目前的上证指数2900点的位置是向下趋势的起点,还是向上趋势的起点?如果以上证指数最高峰6000点为顶部,那么现在的2900点是震荡中枢还是价值中枢?

  2.接下来四季度,A股是否会大概率重演去年同期的下行行情?需要注意哪些风险?

  李永兴:对于这个问题我们需要动态的来看,小鱼儿心水玄机图,由于企业盈利每年都会有增长,因此现在上证指数2900点附近对应的估值水平大约是十年前2000点附近对应的估值水平,也就是A估值分位数25%左右的水平,在历史上处于较低的水平,从这个角度而言中长期上涨的概率高于下跌的概率。所以中长期而言A股投资获取绝对收益的概率还是很大的,但是短期的风险没有办法完全排除,但总体而言下行的空间有限,因为现在的估值水平相比于年初低点也就溢价15%左右,而现在对贸易摩擦的预期以及对经济的预期都好于年初,所以估值再回到年初低点的概率较低。

  李永兴:银行地产的估值都比较低,未来肯定存在估值修复的机会,但何时出现需要等待更明确的信号。银行最佳的投资机会需要等待确认经济见底,因为经济见底银行的息差才能上升,不良才能下降,它的盈利才会改善。地产的投资机会则取决于政策是否边际放松,因为现在压制地产估值很重要的因素是政策偏严。

  李永兴:军工投资对政策依赖度较高,近期政策上的变化不大,所以投资上也相对平淡一点。

  问:您会给自己的投资设定止盈/止损的百分比吗?您觉得除了设立止盈/止损点,还有哪些方法可以有效的控制风险?您投资权益类投资标的有哪些原则和经过实战检验的个人经验?

  李永兴:我个人控制风险最偏好的方法是估算风险收益比。举几个例子:1.在18年6月永赢惠添利基金建仓时首先用可转债建仓,因为当时无法判断市场是否会很快见底,而可转债有纯债价值的安全边际,风险可控。指数是去年年底今年年初见底的,而可转债很多在去年的6月份就已经见底了,这也是为什么去年刚建仓的时候,我们不但没有亏损,甚至还略有收益。

  2.18年二季度加仓银行股,三季度加仓券商、地产,不仅仅是判断货币政策可能放松,这些行业可能有投资机会,同时也考虑了这些行业的下行风险。当时我们可以看到一些主要的银行,像国有银行加上一些股份制银行,它当时息差还在上升,不良还在下降,这种情况下它的盈利是非常稳定的。所以盈利非常稳定的情况下,它的pb是不应该长期低于一倍PB的。而去年6、7月份部分国有银行跌到0.8-0.9倍PB,我们就拿国有银行来建仓,指数去年年底今年初见底,而很多银行股其实是在去年的六七月份就已经见底了。而加仓券商是当时券商的资产负债表我们看到它是比较实的,因为它的资产负债表里面大部分是现金和固定收益的产品,只有少量的权益投资是有波动的风险的,对于大券商来说,它的内部风控要求权益的亏损也能够被利息所覆盖,所以券商账面上唯一的风险就是股权质押的风险。去年9、10月份监管层开始出来兜底股权质押风险的时候,那就意味着券商的资产负债表风险小,那么它的PB也不应该长期低于为1。

  所以当大的券商跌到1.1倍PB小券商跌不到一倍PB的时候,我们大幅加仓了券商。地产的投资逻辑也是类似的,去年9、10月份地产股的股价所反映的是全国房价下跌15%情况下,地产公司的清盘价值。我们当时判断如果不出房产税的话,地产行业差不多就应该见底了。当部分地产公司跌到NAV折价20-30%,下跌的安全边际已经足够高,我们买入地产。这也是为什么去年我们基金成立之后,虽然市场下跌幅度比较大,但我们通过像可转债、像银行、像券商、像地产的投资,能够使得我们下行的幅度比指数比市场好很多的主要原因。

  3. 从风险收益比的角度来看,19年一季度我们降低仓位以及降低券商、TMT的配置比例。当时我们预判货币政策可能边际收紧,市场估值上升的空间暂时受到压制,因此对收益率的预期下降,从而使得风险收益比大幅下降,所以我选择降低仓位尤其是降低券商和TMT的配置比例。这使得在后续市场下跌的过程中我们基金的跌幅都低于市场。由此可见,我们在做投资的时候,不光要考虑收益的空间能有多大,也会考虑,如果市场超预期下跌,下行的风险会多大,然后找一个风险收益比较好的标的,或是风险收益比较好的时点来进行投资。

  问:个人选股面对市场的情绪化有时拿不住,作为基金经理,如果面对自己挑选的股票波动并不如意,是如何面对的呢?

  李永兴:对于投资组合中的选股,我有两个原则,第一个原则是分散投资,我再看好一只个股也从不主动买入超过基金组合的8%,再看好一个行业也从不主动买入超过基金组合的30%,因为一旦超过这些比例,我认为都是过度放大了投资者的风险,这第一个原则也使得我的投资组合即使表现不太如意时波动也不会那么大。第二个原则是在选择行业和个股时要选择时间是朋友的行业和公司,也就是说随着时间的推移基本面越来越好的公司,而非随着时间的推移基本面可能恶化的公司。只要这一点前提不发生变化,那么即便短期股价下跌,我相信随着时间的推移股价也能涨回来。时间是朋友的公司,股价下跌时心里会踏实很多,时间是敌人的公司,股价越跌心里越不安。

  问:您作为权益类的投资专家,觉得当前哪些权益类板块处在被低估和被市场主流投资者们忽视的境地?权益类投资风险极高,您如何做好风险防控?使权益类投资尽量做到冒最小的风险,赚最大的回报呢?

  李永兴:目前金融和制造业相对处于估值洼地,主要原因在于当前经济仍然不景气,一旦经济见底回升,这些行业有可能迎来估值修复的机会。风险控制之前也提到过一些,我个人控制风险最偏好的方法是估算风险受益比。另外,对于投资组合中的选股,我有两个原则,第一个原则是分散投资,第二个原则是选择行业和个股时选择时间是朋友的行业和公司。

  李永兴:未来中国制造的主要优势在于贸易摩擦之后无论企业还是政府对于制造业的转型升级更加重视。过去中国制造一直大而不强,此次贸易摩擦使得中国制造业的两个弊端完全暴露出来。一是我们的制造业普遍是低附加值加工工业,利润率较薄,因此一旦加征利润受损严重,因此贸易摩擦之后企业会更加重视向高附加值的制造业转型升级;二是我们制造业的部分核心零部件和核心设备进口依赖度高,一旦核心零部件和核心设备进口受阻,生产受到很大影响,因此贸易摩擦之后企业会主动增加国产零部件和国产设备的采购比例,并主动扶持国产零部件公司和国产设备公司做大做强。不利因素在于当前经济仍在下滑,经济不景气的情况下企业盈利增速短期内也很难有大幅改善。

  问:听闻你马上发永赢高端制造,那请问新基金建仓策略是什么?建仓阶段会介入哪些板块?中长期看好股市的发展,那目前短期最大风险是什么?

  李永兴:新基金建仓期内还是以做绝对收益累计安全垫为主,倾向于配置安全边际高的行业和公司,例如低估值的蓝筹股,等到封闭期结束会逐渐调整到高端制造为主的配置方向。短期市场的风险可能来自于贸易摩擦进一步升级的风险或是经济超预期下滑的风险,但总体而言下行风险可控。

  李永兴:发行高端制造基金我们依然是从风险收益比的角度去考虑的。首先说收益,我自己觉得未来中国制造业向高端升级转型的趋势应该会加快,这个行业未来3到5年的前景应该是非常好的,主要是因为贸易摩擦使中国制造业两大弊端——附加值低,利润率低和进口依赖过高凸显,其所带来的影响和损失都很大,所以我们国内的企业向高端制造业转型升级的迫切性进一步加强,因此国内无论政府还是企业都一定会更加重视啊制造业向高端转型升级。

  那么从风险的角度考虑,其实考虑的是估值,包括价格等估值的情况,现在A股市场的估值在历史上还是一个偏低水平,制造业的估值也是在历史偏低的水平,而且它偏离幅度更大。从直观感受上来说我们也感受得比较明显,今年像消费涨过了,TMT也涨过了,那制造业今年其实相对来说是滞涨的,或者说它的估值相对来说还处在一个洼地,所以它的下行风险相对来说也是比较小的。综合风险和收益总体的考虑,我们觉得高端制造业是未来一段时间从投资上来看,风险收益比不错的一个投资方向,所以我们决定在这个时候来发行永赢高端制造基金。

  因为制造业行业分布比较广泛,细分子行业很多,对于高端制造行业而言,我们投资的方向主要是两个条件,第一是要做高附加值的,有相对来说比较稳定的高利润率,第二是要有比较高的量的成长,尤其是能够国产替代的。例如半导体,包括半导体设备,因为中国每年对于半导体的进口量级是万亿级别的,所以它本身国产替代的空间非常大,而且它利润率比较高。过去制约我们半导体发展的重要的因素,一个是我们的技术能力偏落后,第二是我们自己的下游厂商倾向于进口半导体,包括半导体设备,整体对国产的半导体企业的扶持支持力度是不够的。而有了贸易摩擦的这个经验之后,我相信一方面国内企业会更加重视研发技术提升,另一方面下游企业对本土半导体公司和半导体设备公司的扶持力度也会进一步加大。

  另外一个是新能源汽车,新能源汽车行业目前是不太景气,但是我们认为它是未来3到5年成长性非常好的一个行业。像我们国内的电池厂商,包括中上游的材料设备公司,从技术能力上来说,在全球都来看至少是不落后的,甚至部分公司具有领先的地位。那么行业空间一旦打开,那这些公司的成长性也是非常巨大的。

  李永兴:我觉得在A股市场要想做好权益类投资,最重要的因素是要明确自己能够赚到什么样的钱,因为在A股市场做投资赚钱的方法其实很多,而且客观来说也没有哪一种投资方法说一定比另一种方法更优越,我认为需要根据每个人自己的能力来进行定位。每个人其实都有自己独特的能力,自己独特的性格,要明确自己适合做什么投资,而且要坚持自己的方法去做,就是要明白什么钱是以我们自己的能力和投资方法能够赚到的,什么钱是我们赚不到的,要在其中进行取舍,做自己擅长的事情,我相信长期来看都是能够取得不错的投资收益。

  李永兴:我自己对基金的判断依据主要来自于对基金经理的判断,主要分析基金经理的研究能力是否足够强、投资方法是否足够稳定、如何做风险控制,进而判断这个基金业绩是否具有可持续性。所以对于比较熟悉的基金经理我比较有把握进行判断,不熟悉的基金经理就难以判断。

  问:李经理,请问您如何衡量成长股的成长性?如何判断一家上市公司未来究竟靠什么发展?该从哪些方面判断其未来有多大成长空间?

  李永兴:成长股投资一看行业空间、二看企业的竞争壁垒、三看企业家能力。我们看到几乎所有伟大的公司在由小做大的成长过程中对于这三点都是缺一不可的。但这样的公司毕竟是少数。从股票投资的角度而言,这三方面具备两点的公司也有可能成为不错的投资标的,但需要选择合适的投资时点和合适的投资价格。

  李永兴:自上而下从宏观角度做判断的分析方法更前瞻,通常可以做到左侧投资,对行业投资机会的判断也会更加准确,但落实到个股的投资命中率偏低。自下而上的分析方法相对不太容易做到左侧投资,更多需要等到微观层面出现改善才进行投资,因此对于行业投资机会和投资时点的判断准确率不高,但是选择个股的命中率更高。因此两者是存在互补的。

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